شرکت‌های ایرانی که با بحران بدهی مواجه می‌شوند، در عمل به مجموعه‌ای از مسیرهای قانونی و مالی دسترسی دارند که هر کدام ساختار، شرایط و کاربرد خاص خود را دارند. این مقاله به تشریح جامع این مسیرها می‌پردازد: امهال بانکی به عنوان ابزار پیش‌فرض نظام مالی،ورشکستگی قضایی و نهادهای در حال شکل‌گیریبازسازی، ابزارهای بازار سرمایه شامل اوراق مرابحه کوچک و تأمین مالی جمعی، ابزارهای بازار پول و بورس کالا شامل اوراق گام و برات الکترونیکی ونهادهای نوین قانون تأمین مالی تولید و زیرساخت‌ها. هدف این مقاله، ارائه تصویری کامل از گزینه‌های موجود برای شرکت‌ها، مشاوران مالی و سرمایه‌گذارانی است که با شرکت‌های دارای بحران بدهی سروکار دارند.

۱. مقدمه

بحران بدهی در شرکت‌های ایرانی پدیده‌ای چندوجهی است که می‌تواند ریشه در مدیریت ناصحیح نقدینگی، قفل شدن سرمایه درگردش،  ناکارآمدی عملیاتی، ساختار سرمایه نامناسب، شوک‌های اقتصادی، یا ترکیبی از این عوامل داشته باشد. تحقیقات تجربی بر شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران نشان می‌دهد که درماندگی مالی به طور سیستماتیک شرکت‌ها را به سمت بازسازی مبتنی بر بدهی سوق می‌دهد و احتمال بازسازی مبتنی بر سهام را کاهش می‌دهد. این الگو بازتاب‌دهنده ویژگی‌های نهادی اقتصاد ایران است: نظام تأمین مالی بانک‌محور، محدودیت‌های بازار سرمایه و فشارهای نقدینگی. برخلاف نظریه چرخه عمر شرکت، شرکت‌های ایرانی در تمام مراحل چرخه عمر به بازسازی بدهی تمایل نشان می‌دهند. شناخت دقیق مسیرهای موجود، پیش‌شرط انتخاب استراتژی مناسب برای هر شرکت است. در ادامه، این مسیرها به صورت جامع تشریح می‌شود.

۲. مسیر اول: امهال بانکی

۲.۱ چارچوب قانونی

«دستورالعمل اجرایی نحوه امهال مطالبات مؤسسات اعتباری» که در سال ۱۳۹۹ ابلاغ و در شهریور ۱۴۰۳ با بخشنامه تکمیلی به‌روزرسانی شد، مهم‌ترین ابزار قانونی برای مدیریت بحران بدهی شرکت‌ها در نظام بانکی ایران است.

تعریف امهال: توافق مؤسسه اعتباری با مشتری به منظور اعطای مهلت بیشتر برای بازپرداخت، با ترتیباتی متفاوت از قرارداد اولیه.

۲.۲ روش‌های امهال

در تبدیل قرارداد، مؤسسه اعتباری می‌تواند اموال مشتری را به ارزش کارشناسی خریداری و در قالب عقد اجاره به شرط تملیک به وی واگذار کند. این روش برای شرکت‌هایی که دارایی غیرمنقول دارند اما جریان نقدی کافی ندارند، گزینه مناسبی است.

۲.۳ مزیت کلیدی: حفظ طبقه‌بندی اعتباری

ماده ۳۶ دستورالعمل مقرر می‌دارد که اگر مشتری در دوره امهال اقساط را به موقع بازپرداخت کند، مشمول ممنوعیت‌های ناظر بر اشخاص دارای بدهی غیرجاری نمی‌شود و مطالبات امهالی در استعلام اعتباری به عنوان بدهی غیرجاری گزارش نمی‌شود. این یعنی شرکت درمانده‌ای که امهال دریافت کرده و به تعهدات جدید پایبند بماند، دسترسی خود را به نظام بانکی حفظ می‌کند.

۲.۴ ملاحظات اجرایی

امهال یک ابزار مدیریت نقدینگی است که به شرکت مهلت می‌دهد تا در دوره تنفس، ریشه‌های درماندگی را برطرف کند. اثربخشی بلندمدت این ابزار به همراهی آن با اصلاحات عملیاتی و مالی بستگی دارد.

۳. مسیر دوم: ورشکستگی قضایی و نهادهای در حال شکل‌گیری بازسازی

۳.۱ فرآیند ورشکستگی در قانون تجارت

ورشکستگی در ایران فرآیندی قضایی است. ماده ۴۱۳ قانون تجارت تاجر متوقف را مکلف کرده ظرف سه روز از تاریخ توقف، مراتب را به دادگاه اعلام کند. ماده ۴۱۵ به طلبکاران و دادستان نیز حق درخواست ورشکستگی داده است. رویه قضایی نشان می‌دهد که دادخواست ورشکستگی باید مستند به صورت حساب با اوصاف مقرر در ماده ۴۱۴ (شامل تعداد و تقویم اموال، صورت قروض و مطالبات، صورت نفع و ضرر) و لیست بستانکاران باشد و دفاتر تجارتی نیز ارائه شود؛ در غیر این صورت دعوی رد می‌شود.

۳.۲ آثار حکم ورشکستگی

ماده ۴۱۸ قانون تجارت مقرر می‌دارد: «تاجر ورشکسته از تاریخ صدور حکم، از مداخله در تمام اموال خود حتی آنچه که ممکن است در مدت ورشکستگی عاید او گردد ممنوع است». مدیر تصفیه قائم‌مقام قانونی ورشکسته در کلیه اختیارات و حقوق مالی می‌شود. این ممنوعیت عام است و شامل اموال شخصی و آتی نیز می‌گردد.

۳.۳ اقدامات احتیاطی و ادامه کار

لایحه اصلاحی قانون تجارت به دادگاه اجازه داده تا اقدامات احتیاطی از جمله توقف دعاوی علیه تاجر، توقیف اموال و تفویض اداره اموال به امین را صادر کند. یکی از مهم‌ترین تصمیمات، تصمیم به ادامه کار یا صنعت تاجر ورشکسته است. طبق قانون اداره تصفیه، بستانکاران می‌توانند پیشنهادهایی راجع به ادامه کار ارائه دهند، ولی تصمیم نهایی با اداره تصفیه است.

۳.۴ نهاد بازسازی در لایحه اصلاحی قانون تجارت

لایحه اصلاحی قانون تجارت مفهوم «نهاد بازسازی» را با الهام از «قرارداد ارفاقی پیشگیرانه» معرفی کرده است. در این نهاد:

• تاجر متوقف مسئول تهیه طرح بازسازی است و باید ظرف سه ماه از تاریخ اعلام هیئت تشخیص، با نظارت کمیته‌ای مرکب از نمایندگان طلبکاران، طرح را تهیه و برای تصویب ارائه کند.
• هیئت تشخیص ظرف یک ماه از تاریخ وصول طرح، نظر خود را مبنی بر تصویب، عودت برای اصلاح، یا ارجاع به مقررات ورشکستگی اعلام می‌دارد.
• دوران بازسازی نباید از سه سال تجاوز نماید.
• در دوران بازسازی، تمامی دعاوی ناشی از فعالیت تجاری اقامه‌شده علیه تاجر معلق می‌گردد و مهلت پرداخت دیون مؤجل به حالت تعلیق درمی‌آید.

۳.۵ مدل‌های بین‌المللی بازسازی

انگلستان: «ترتیبات داوطلبانه شرکت» (CVA) به شرکت اجازه می‌دهد قبل از ورشکستگی رسمی با طلبکاران به توافق قانوناً الزام‌آور برسد. این توافق با ۷۵٪ ارزش بدهی طلبکاران رأی‌دهنده به تصویب می‌رسد و همه طلبکاران (از جمله مخالفان) را ملزم می‌کند.

سنگاپور: «طرح ترتیبات» تحت مواد قانون شرکت‌ها، مهم‌ترین ابزار بازسازی رسمی است. تصویب نیازمند ۷۵٪ ارزش و اکثریت تعداد طلبکاران هر طبقه است. مکانیزم «کرام‌داون» (Cram-Down) به دادگاه اجازه می‌دهد حتی طبقات مخالف را ملزم به پذیرش طرح کند، مشروط بر رعایت «آزمون بهترین منافع طلبکار».

۴. مسیر سوم: ابزارهای بازار سرمایه و بورس کالا

۴.۱ اوراق مرابحه کوچک و کوتاه‌مدت (صکوک SME)

تابلوی اوراق بدهی در بازار توافقی فرابورس با هدف تأمین مالی سریع و کم‌هزینه شرکت‌های کوچک و متوسط طراحی شده است. مشخصات کلیدی:

در عرضه خصوصی، حذف ضامن و بازارگردان امکان‌پذیر است و شرکت می‌تواند از ضمانت‌نامه تعهد پرداخت صادرشده در بانک‌ها یا صندوق‌های پژوهش و فناوری (برای شرکت‌های دانش‌بنیان) استفاده کند. در نخستین روز عرضه این ابزار، ۶۱۰ میلیارد تومان برای چهار شرکت تأمین مالی شد. پیش‌بینی می‌شود این ابزار ظرفیت تأمین مالی سالانه ۲ تا ۳ هزار بنگاه را داشته باشد.

۴.۲ اوراق گام (گواهی اعتبار مولد) — ابزار بازار پول با قابلیت انتقال به بازار سرمایه

اوراق گام، که در اصل یک ابزار بازار پول محسوب می‌شود، بر مبنای عقد ضمان به عاملیت و ضمانت بانک یا مؤسسه اعتباری صادر می‌گردد . این اوراق قابل معامله در بورس‌ها و بازارهای خارج از بورس است و سامانه صدور و مدیریت آن در بازار پول و درگاه تبادل اطلاعات بین بازار پول و بازار سرمایه قرار دارد .

مکانیزم عملیاتی: متعهد (خریدار بزرگ) درخواست صدور اوراق گام می‌دهد. مؤسسه اعتباری عامل، اوراق را در سامانه گام به نام متقاضی (تأمین‌کننده SME) صادر می‌کند. متقاضی می‌تواند اوراق را تا سررسید نگه دارد، در زنجیره تولید به قیمت اسمی منتقل کند، یا به بازار سرمایه منتقل و تنزیل نماید .

قابلیت انتقال به بازار سرمایه: بر اساس دستورالعمل، اوراق گام قابل انتقال به بازار سرمایه است و پس از انتقال، قابل معامله در چارچوب ضوابط بازار سرمایه می‌باشد. بانک مرکزی با همکاری شرکت بورس کالا و شرکت سپرده‌گذاری مرکزی، اتصال سامانه گام به سامانه بورس کالا و سامانه سپرده‌گذاری مرکزی را عملیاتی کرده است .

اصلاحات اخیر: هیئت عالی بانک مرکزی در آبان ۱۴۰۴ اصلاحیه دستورالعمل اوراق گام را تصویب کرد که مهم‌ترین محورهای آن عبارت است از:

• اضافه شدن اشخاص حقیقی به عنوان رکن متعهد به منظور امکان استفاده خانوارها و صنوف مختلف
• افزایش ضریب تنزیل اوراق گام از ۲۵٪ به ۵۰٪ توسط متقاضی اول با هدف رفع موانع نقدشوندگی
• ایجاد وحدت رویه در تعیین سقف اعتباری برای ابزارهای اوراق گام و برات الکترونیکی

معامله در فرابورس: اوراق گام بانک ملی ایران با نماد «گام۰۵۰۸۱۷۱» در بازار ابزارهای نوین مالی فرابورس پذیرش و معامله شد. تسویه و پایاپای معاملات به صورت T+1 انجام می‌شود و هیچ محدودیتی برای میزان خرید اوراق توسط اشخاص حقیقی و حقوقی وجود ندارد .

۴.۳ برات الکترونیکی — ابزار بورس کالا با قابلیت تنزیل بانکی

برات الکترونیکی یک ابزار تأمین مالی زنجیره تولید است که در بستر بورس کالا طراحی و راه‌اندازی شده است. نخستین برات الکترونیکی زنجیره تولید در ۱۵ اردیبهشت ۱۴۰۴ توسط بانک صنعت و معدن در بستر بورس کالا برای صنایع فولادی صادر شد .

مکانیزم عملیاتی: در این روش، خریداران کالا می‌توانند به شیوه اعتباری و با استفاده از برات الکترونیکی زنجیره تولید، نسبت به خرید از بورس کالا اقدام کنند. فروشندگان نیز می‌توانند برات دریافتی را تا زمان سررسید نزد خود نگه دارند، یا آن را برای خرید مواد اولیه به فروشنده دیگر منتقل کنند، یا در صورت نیاز به نقدینگی آن را در شبکه بانکی تنزیل نمایند .

مزایای کلیدی:

• کاهش هزینه: کارمزد استفاده از برات الکترونیکی در مقایسه با روش‌های سنتی (ضمانت‌نامه بانکی و اعتبار اسنادی) بسیار پایین‌تر است. استفاده از برات الکترونیکی هزینه‌های مالی شرکت‌ها را با حذف کارمزد ۲.۵ تا ۳ درصدی سالانه به شدت کاهش می‌دهد .
• سرعت: فرآیند صدور و تأیید برات الکترونیکی در مدت زمان کمتر از ۱ ساعت نهایی می‌شود، در حالی که روش‌های سنتی چندین روز کاری زمان می‌برد .
• شفافیت: فرآیند تأمین مالی در بستر معاملاتی شفاف بورس کالا صورت می‌گیرد و از انحراف در مصرف اعتبارات جلوگیری می‌کند.

قابلیت معامله در بورس: بانک مرکزی درصدد است تا اوراق برات الکترونیکی را تبدیل به قابل معامله در بورس کند . این موضوع نشان‌دهنده قابلیت بالقوه این ابزار برای انتقال به بازار سرمایه است.

ساختار حقوقی: طبق دستورالعمل، تسویه از طریق صدور برات صرفاً برای معاملات کالا در بازار فیزیکی و فرعی بورس مجاز است. خریدار و فروشنده باید قبل از انجام معامله، نسبت به انجام تشریفات نمایندگی مؤسسه عامل برای صدور و انتقال (ظهرنویسی) برات الکترونیک از جمله گواهی امضای الکترونیک، اقدامات مقتضی را انجام دهند .

محدودیت فعلی: در حال حاضر بانک عامل و بانک گشایش‌کننده برات باید یکسان باشند. کارشناسان امیدوارند این محدودیت فنی بین‌بانکی در آینده نزدیک برطرف شود .

۴.۴ تأمین مالی جمعی (کرادفاندینگ)

تأمین مالی جمعی یکی از پویاترین ابزارهای تأمین مالی در فرابورس ایران است. آمار عملکرد این ابزار:

ساختار حقوقی: سکوهای تأمین مالی جمعی نقش عامل یا واسط را میان سرمایه‌گذاران و متقاضیان سرمایه ایفا می‌کنند و فعالیت آنها بدون مجوز از فرابورس ممنوع است. وجوه جمع‌آوری‌شده در حساب امانی نگهداری می‌شود و سکو حق تصرف در آنها را ندارد. هر فرد حقیقی حداکثر تا ۵٪ از مبلغ کل طرح می‌تواند سرمایه‌گذاری کند.

کاربرد: تأمین مالی جمعی به شرکت امکان می‌دهد بدون نیاز به وثیقه بانکی و با اتکا به اعتبار طرح، منابع مالی جذب کند. نرخ نکول بسیار پایین (زیر ۱٪) نشان‌دهنده بلوغ اکوسیستم ارزیابی طرح‌ها است.

۵. مسیر چهارم: نهادهای قانون تأمین مالی تولید و زیرساخت‌ها

قانون تأمین مالی تولید و زیرساخت‌ها که در ۲۲ مهر ۱۴۰۲ تصویب و در ۱۱ اردیبهشت ۱۴۰۳ ابلاغ شد، نهادهای جدیدی برای مدیریت ریسک و تسهیل تأمین مالی شرکت‌ها معرفی کرده است.

۵.۱ صندوق‌های تضمین

قانون اجازه تأسیس چهار نوع صندوق (غیردولتی، تخصصی، منطقه‌ای و ملی) را برای تأمین مالی بنگاه‌های کوچک و متوسط داده است. این صندوق‌ها بار تضمین را از دوش بانک‌ها برمی‌دارند و نظارت سیستمی بر آنها اعمال می‌شود. طبق آیین‌نامه، مؤسسات اعتباری و شرکت‌های بیمه می‌توانند سبد ضمانت صندوق‌های تضمین را به صورت مجدد تضمین یا بیمه نمایند.

کارکرد: صندوق تضمین به شرکت‌هایی که سابقه بانکی نامطلوب دارند یا وثایق کافی ندارند، امکان دسترسی مجدد به تسهیلات بانکی را می‌دهد.

۵.۲ نظام اعتبارسنجی

اکوسیستمی برای اعتبارسنجی ایجاد شده که رتبه اعتباری افراد را بر اساس پرداخت به‌موقع عوارض، مالیات، بیمه و تسهیلات تعیین می‌کند. ۱۰۰٪ اشخاص حقیقی و ۲۳٪ اشخاص حقوقی پوشش داده شده‌اند. این سیستم به شرکت‌هایی که رتبه خود را بهبود بخشیده‌اند، امکان دسترسی مجدد به اعتبار را می‌دهد.

۵.۳ سامانه جامع وثایق

آیین‌نامه سامانه جامع وثایق پذیرش دارایی‌های متنوع از جمله سهام، گواهی سپرده کالایی، پروانه معادن و دارایی‌های نامشهود را مجاز کرده است. این سامانه تا پایان سال پنج دارایی را پوشش خواهد داد و ریسک بانک‌ها را کاهش می‌دهد.

۵.۴ مشوق‌های مالیاتی و افزایش سرمایه

قانون مشوق‌های مالیاتی برای شرکت‌هایی که افزایش سرمایه می‌کنند، در نظر گرفته است. در شش ماهه نخست سال ۱۴۰۴، افزایش سرمایه از این محل بیش از کل سال ۱۴۰۳ بوده است. این ابزار برای شرکت‌هایی که نسبت بدهی به سرمایه آنها نامتناسب است، مکانیزم اصلاح ساختار سرمایه بدون فشار نقدی فراهم می‌کند.

۵.۵ تأمین مالی خارجی

بانک مرکزی سقف ۲ میلیارد دلار برای انتشار اوراق ارزی اعلام کرده است. قانون همچنین تدوین آیین‌نامه تأمین مالی خارجی از طریق رمزپول‌ها را پیش‌بینی کرده است.